南方日报记者李劼

日前，美妆国货“扛旗者”薇诺娜母公司贝泰妮发布2023年上半年财报显示，当期营业收入和归母净利润为23.68亿元、4.50亿元，分别同比增长了15.52%、13.91%。这一增速较2022年上半年有所放缓。

此前，贝泰妮董事长在直播间喊出三年翻一番的百亿营收宏伟目标，新成绩与预期显然差距不小。

不仅如此，市值一度破千亿元、头顶“药妆茅”光环的贝泰妮，还在近期收到深交所下发的问询函，股价屡创历史新低，多家评级机构指出，贝泰妮对大单品薇诺娜过于依赖、获客成本明显上升，集团整体发展受到拖累。如此看来，这家一路高歌猛进的美妆头部似乎走到了人生十字路口。

营收、净利润螺旋式下滑

都说没有对比就没有伤害，单看今年上半年贝泰妮的成绩单，似乎还过得去，起码还在保持一个双位数增长。

但如果把时间表调回前三年，问题就会显露出来。根据财报数据，贝泰妮2022年营收为50.14亿元，同比增长24.65%，净利润10.51亿元，同比增长21.82%；2021年，营收、净利润分别增长52.57%、58.77%；2020年，营收、净利润分别增长35.64%、31.94%。2019年则是贝泰妮的“巅峰时期”，营收、净利润分别增长56.69%、58.12%。

来到2023年，贝泰妮的这种增长放缓趋势愈加明显。2023年一季度，贝泰妮营收、净利润增幅分别为6.78%、8.41%。整体来看，五年以来，公司营收、净利润呈现螺旋式下滑。

获客成本上升

增长放缓的同时，贝泰妮的获客成本也在增加。此前贝泰妮在深交所问询函中表示了当下获客成本增加的顾虑。在2022年，薇诺娜天猫旗舰店的总营收也才18.5亿元，获客成本占总营收的46%。如果以此来推算的话，贝泰妮在淘系平台上的获客费用率最高可达29%。而在2019年，贝泰妮整个的获客费用率只有10%。

贝泰妮是第一批吃到流量红利的国产护肤品牌之一。对于这一点，创始人兼董事长郭振宇本人也并不讳言。“过去十年，是国内电商发展的黄金时代。只要搭上电商这班车，就等于坐在电梯里向上走，无非我们跳得更高一些。”他曾在公开场合如此说道。

对于贝泰妮而言，电商就像脚下的弹簧，用力往下踩，就弹得越高。有统计显示，2020年到2022年，贝泰妮的线上渠道销售收入（自营）分别实现16.58亿元、25.32亿元及31.57亿元，占主营业务收入比重的63.28%、63.19%和63.17%。加上经销、代销模式，线上销售渠道收入常年占贝泰妮主营收入的八成以上。

对于流量的依赖，贝泰妮早在上市后的第一份年报中就提示了风险，其中提及：“国际知名化妆品品牌也开始重视线上渠道的建设，并逐步加大了线上渠道的营销力度”“随着潜在的网购用户增量趋于稳定，互联网流量红利效应逐渐减弱，公司在公域流量的获客边际效益有所下滑”“天猫（包括天猫超市）等平台实现的销售收入占其主营业务收入比重逐年上升，上述平台对公司的影响较大”等。

过度依赖大单品

在众多评级机构中，被提及风险最多的一项就是：贝泰妮对于大单品薇诺娜的依赖依然没有减轻。德邦证券近日发布研报称，给予贝泰妮买入评级同时的风险提示是：行业景气度下降风险、行业竞争加剧风险、品牌集中风险、新品牌孵化不及预期风险以及存在大股东减持风险。

虽然贝泰妮方面表示：基于对敏感肌赛道的多年深耕，公司目前已构建了以“薇诺娜”品牌为核心，形成了包含“薇诺娜宝贝”“瑷科缦”“贝芙汀”等多品牌矩阵。但从贝泰妮旗下各品牌营收情况来看，依然高度依赖主品牌薇诺娜。

财报数据显示，2022年，其核心品牌薇诺娜营收约为48.85亿元，占比达97.44%；薇诺娜宝贝营收约为1.01亿元，占比2.02%；其余数个品牌合计营收0.27亿元，占比仅0.54%。

2023年上半年，薇诺娜营收15.69亿元，薇诺娜宝贝营收2512.08万元，瑷科缦营收1065.55万元。整体来看，贝泰妮第二梯队的营收规模太小，短期还无法进行曲线破解。

作为轻医美赛道的头部玩家，主打敏感肌护理的贝泰妮被市场寄予厚望，有着“药妆茅”的美誉，于2021年3月25日登陆深交所创业板后市值一度突破1200亿元，被称为“中国功效性护肤品第一股”。但这些成绩主要归因于贝泰妮踩中流量红利风口，在如今整个美妆产品市场大幅度波动的背景下，市场的波动速度越快，对于美妆品的业绩压力越大，贝泰妮要在艰难环境下生存下来，并保持一个良好增长，那才是真本事。